Девелоперы опустились на дно

За последние два месяца акции ведущих операторов российского рынка недвижимости заметно подешевели. В середине августа ниже цены размещения торговались бумаги почти всех публичных строительных и девелоперских компаний: AFI Development (–62,5%), «Системы-Галс» (–50%), Группы ЛСР (–14,8%), RGI (–7%), Группы ПИК (–8%), РТМ. Девелоперам не помогли блестящие финансовые показатели, а также сообщения о приобретении новых активов и договоренности с банками об открытии кредитных линий. Впрочем, биржевые аналитики не склонны драматизировать ситуацию и рекомендуют инвесторам покупать недооцененные рынком бумаги.

Вытащили деньги

«Одна из причин снижения стоимости акций — ситуация на глобальных рынках капитала. Мы видим, что даже акции группы компаний ПИК, долгое время казавшиеся невосприимчивыми к настроениям рынка, в конечном счете упали по сравнению с их ценой во время IPO. И это несмотря на постоянно улучшающиеся базовые экономические и финансовые показатели: растущую прибыльность, стоимость чистых активов (net asset value), развитие новых портфельных проектов и приобретение других девелоперских компаний», — констатирует генеральный директор Nomura (CIS) Ltd. Максим Сельцер.

По мнению экспертов, акции российских строителей потянули вниз события на зарубежных фондовых рынках. «Там все началось с сектора недвижимости. Бумаги российских игроков снижались медленно, но потом падение ускорилось. Это объясняется тем, что фонды стали вытаскивать деньги с рынка», — поясняет аналитик компании «Тройка Диалог» Тигран Оганесян. В июне в одночасье рухнули котировки акций европейских и американских строительных компаний. Подешевели бумаги крупных британских застройщиков (Persimmon и Barratt Developments), французского концерна Bouygues SA, второго по величине японского застройщика Mitsubishi Estate Co, американской строительной компании Lennar Corp.

В июле с трудностями из-за снижения спроса на ипотечное кредитование, падения цен на землю и общих негативных тенденций столкнулся крупнейший британский застройщик Taylor Wimpey Plc. Компания не смогла привлечь оборотные средства за счет дополнительной продажи своих акций, после чего ее ценные бумаги подешевели за один день на 58%. Оказавшийся в предбанкротном состоянии девелопер объявил о предстоящих увольнениях персонала и предупредил, что возможен дефолт по кредитной линии на сумму 3,8 млрд долларов. С начала года котировки украинских девелоперских компаний на LSE упали на 34–47%.

Денег мало, долгов много

«Как и во всем мире, девелоперский бизнес в России капиталоемкий и зависит от доступности длинных и дешевых денег. Но их сейчас не хватает», — рассуждает г-н Сельцер.

Условия кредитования продолжают ужесточаться. «Кризис перекрыл доступ к дешевым деньгам. Так, например, в сентябре прошлого года компания ЛСР определила ставку купона по облигациям в 10 процентов. А по второму выпуску облигаций, размещенному в августе этого года, ставка составила уже 13,25 процента», — приводит пример аналитик компании «Атон» Илья Ильин. Представитель компании JP Morgan констатирует: российские застройщики испытывают трудности с привлечением долгового финансирования и вынуждены занимать деньги по более высоким ставкам.

По мнению г-на Ильина, недоверие к строительному сектору усилилось еще из-за перегретости рынка недвижимости, непрозрачности строительного бизнеса и высоких административных рисков. Пощекотали нервы инвесторам и публикации СМИ о предстоящем банкротстве МИАНа — одной из крупнейших риэлтерских компаний.

Кроме того, стала слишком очевидной непомерно высокая долговая нагрузка некоторых эмитентов. «Например, у группы РТМ больше половины стоимости предприятия — это долг», — говорит г-н Оганесян. Значительную долговую нагрузку имеет «Система-Галс», растут долги у компаний RGI и AFI Development. «При оценке финансового состояния компании важен поток наличности, который она в состоянии генерировать. Пока многие девелоперы еще не приступили к освоению площадок, приобретенных на будущее. Обслуживать долг такие фирмы смогут разве что за счет перепродажи земельных участков», — размышляет один из экспертов.

По словам г-на Сельцера, российские застройщики не так активно занимают средства для инвестирования, как зарубежные компании. Тем не менее большую часть их долгов составляют краткосрочные заимствования, а это опасно: девелоперы могут оказаться неспособными занять деньги для финансирования новых проектов, плюс их ждут трудности при рефинансировании существующих долговых обязательств, когда в этом возникнет необходимость.

Берите с дисконтом

Надо отдать должное терпению и оптимизму аналитиков инвесткомпаний: несмотря на волну негатива, они по-прежнему верят в будущее российского девелопмента и навешивают на ценные бумаги застройщиков ярлык «покупать».

Credit Suisse рекомендует покупать GDR группы ПИК с целевой ценой 33,6 доллара. Эксперты банка положительно оценивают долгосрочные перспективы российского рынка недвижимости. «Инвесторы должны, наконец, по достоинству оценить фундаментальную привлекательность этого сегмента», — утверждают они. Аналитики «Уралсиба» также считают текущий уровень котировок ПИКа привлекательным для покупки, аргументируя свою позицию тем, что группа владеет крупным портфелем проектов, предполагающих строительство 14,2 млн кв. м недвижимости, 47% которой будет расположено в Москве и Московской области. По мнению аналитиков, «девелоперские компании, работающие в сегменте жилой недвижимости и имеющие возможность продавать жилье на этапе строительства, — самые надежные объекты для инвестиций в секторе».

По мнению биржевых экспертов, петербургская Группа ЛСР торгуется с существенным дисконтом к своей справедливой стоимости, а ее акции — привлекательный объект для инвестиций.

«Антанта Капитал» оптимистично видит будущее бумаг «Системы-Галс»: при текущей цене около 5,3 доллара аналитики считают справедливой цену в 16,89 доллара (потенциал роста 215,7%). А вот акции ОПИН их воодушевляют меньше: потенциал стоимости этих бумаг оценивается в 27,43% (при нынешней цене 288 долларов).

По мнению г-на Ильина из «Атона», рынок обладает колоссальным потенциалом на фоне постепенного обветшания жилого фонда и высокого спроса на офисные здания. Г-н Оганесян из «Тройки Диалога» резюмирует: «Цены на недвижимость растут. Однако акции компаний, которые этой недвижимостью владеют, дешевеют. Парадокс. Поэтому в долгосрочной перспективе бумаги застройщиков весьма привлекательны».

Впрочем, по оценкам экспертов, потребуется еще полгода или больше, чтобы паника на рынке прошла и все устаканилось. Пока же ни у кого нет стопроцентной уверенности в том, что ситуация будет развиваться по оптимистичному сценарию и акции девелоперов не подешевеют еще сильнее. На днях банк JP Morgan понизил расчетную стоимость бумаг российских девелоперов (группы ПИК, ЛСР, AFI Development, «Системы-Галс» и «Открытых инвестиций») из-за замедления роста чистых доходов, ограниченной ликвидности и высокого уровня инфляции.

Илья Ступин

Инвесторы ведут себя осторожно, когда заходит вопрос об инвестировании в акции девелоперов

— Оценивая перспективы ценных бумаг, выпущенных российскими девелоперскими и строительными компаниями, необходимо анализировать базовые показатели (прибыльность, net asset value, динамику развития), а также принимать во внимание ситуацию на долговых рынках. Важно понимать, насколько прочна позиция девелопера в тяжелых условиях кредитования. Что касается новых IPO, то на сегодняшний день попасть на международный и внутренний рынок ценных бумаг очень сложно. Учитывая, что текущий кредитный кризис был вызван ситуацией с ценными бумагами, связанными с сектором недвижимости, инвесторы ведут себя особенно осторожно, когда вопрос заходит об инвестировании в акции девелоперов.

Максим Сельцер, Генеральный директор Номура (СНГ) Лтд

Источник: ЭКСПЕРТ